債市方面，上周債券收益率波動較大，出現了降準的快速落地和落地后的收益率上行。上周周五總理提及降準，周一央行迅速反應，全面降準0.5個百分點，收益率快速下行。但降準后資金面不松反緊，打消了市場對于央行持續寬松的邏輯，疊加出口數繼續超預期、政治局會議定調穩增長，降準落地后收益率不降反升，體現出利多出盡的走勢。

從基本面來看：外貿數據方面，出口數據持續超預期，海外疫情反復對我國出口仍然存在支撐，疊加美國終端庫存較低，供應鏈問題遲遲沒得到解決，補庫需求也有利于我國出口；通脹數據方面，通脹表現較弱，在限產放松、房地產持續走弱的背景下，上游生產資料價格持續下行，PPI和CPI剪刀差收斂，CPI表現也較弱，尤其是核心通脹小幅下行，生活用品及服務分項大幅低于季節性，可能主要是其中的家具等地產竣工產業鏈的商品價格走弱；融資方面，社融數據低于預期，主要是企業中長期貸款數據表現較差，11月下旬至12月月初，票據利率一路走低，3個月國股貼現利率走低至1%以下，表明信貸需求仍然較差，年內寬信用可能性較低，關注明年信貸開門紅成色。

流動性方面，降準后資金面反而邊際有所收斂。近期央行再次提升外匯存款準備金利率，意在收緊境內的美元流動性，防止人民幣過快升值。外資流入可能導致國內資金面收斂，這一定程度上解釋了近期的資金面走勢，央行干預人民幣升值，有利于緩解外資流入的壓力。政策方面，12月政治局會議釋放了穩增長信號，但整體表態仍然寬而有度。

整體而言，降準行情走的較快，僅僅持續了周五、周一兩天，債券在降準后反而出現了利多出盡的走勢，出現了小幅調整。后續來看，一是要關注15日MLF續作情況，降準置換一部分的MLF到期，續作規模仍然可以體現央行態度；二是要關注15日MLF利率和20日LPR利率的情況，經過7月、12月兩次降準，銀行負債成本有所下行，理論上已經達到了LPR調降的最小步長，關注LPR是否調降，以及是否通過調整MLF利率的方式調降LPR；三是要關注地產、出口的變化情況，融資可能先行企穩，但是在地產銷售、開工、施工、竣工產業鏈仍有慣性下行的情況下，經濟基本面、價格水平都難言穩定，預計基本面對債券仍然形成利好。

股市方面，上周A股市場表現活躍，主要寬基指數快速上揚，上證50大幅跑贏創業板指，滬深300大幅跑贏中證1000，市場風格顯著偏向大盤價值。在短期增量資金有限的情況下，市場“蹺蹺板”效應明顯，高景氣高估值板塊的走弱并不是由于自身景氣的改變，而是與低景氣板塊預期差的收窄。上周以地產產業鏈為主的順周期板塊表現明顯占優，一方面是由于政策端利好所致，近期全面降準、政治局會議以及刺激消費政策增強了市場穩增長、寬信用預期，市場風險偏好全面改善疊加低景氣板塊反轉預期，使得市場估值均值回歸加速，另一方面是由于近期人民幣的快速升值反映了海外對中國基本面的樂觀預期，北上資金上周大幅流入增配大盤價值股。具體來看，上周多數行業收漲，其中休閑服務、食品飲料、家用電器、建筑材料、非銀金融等順周期行業領漲市場，國防軍工、電氣設備、有色金屬、機械設備、建筑裝飾等行業領跌。

權益市場的配置性價比依然突出，短期基本面邏輯或逐漸淡化，而面對明年經濟下行壓力，政策層面近期表態更加強調支持實體經濟，一系列穩增長、促消費政策也逐步出臺，市場整體風險偏好的顯著改善初或支撐歲末年初的指數行情。從基本面看，11月出口數據再度超預期走強，有效對沖國內經濟下行壓力。歸因分析看，出口需求的強韌性主要來自兩個方面支撐，一是機電與高新技術產品出口大幅提升，對應著海外制造業景氣度回升，二是圣誕節購物季對消費品需求保持旺盛，且顯著強于歷史同期。2021年出口的持續超預期使得市場對未來預期變得更加樂觀，但全球經濟周期的下行是不可忽視的強制約。從風險偏好看，近期一系列穩增長政策顯著提升了市場整體風險偏好水平，但社融數據中的實體融資需求仍在顯著下行，寬信用預期尚未真正落地。預計隨著明年Q1社融總量與結構的進一步改善，風險偏好仍有上行空間。整體來看，短期穩增長交易變得更加活躍，隨著寬信用的兌現，跨年階段或有指數性行情，市場結構主線將由景氣反轉板塊估值修復向高景氣板塊估值提升傳導。行業層面建議關注兩條主線，一是中長期行情主線仍以高景氣成長板塊為主，建議堅守新能源汽車、光伏、軍工等科技成長的配置型機會；二是尋找低景氣、低估值且盈利存在改善預期的大眾消費、大金融板塊，短期關注食飲、醫藥、券商、優質地產龍頭等低估值修復性機會。